存股族必懂的特別股

特別股在台灣曾經沉寂了一段時間，自從富邦金於2016年發行一檔配息率高達4.1%的特別股，才再度引起了投資者的注意。接著，同年底台新金以及國泰金也相繼發行了特別股，台新金的配息率更高達4.76%，而國泰金也有3.77%。在目前郵局一年期定存年利率只有1.0%的情況下，這樣的配息率也確實誘人。
只是特別股的配息率並不等於報酬率，否則中鋼特的配息率高達14%，國喬特的配息率6.0%不是更好嗎？其實，特別股除了配息率之外，還有許多不同的條件要考慮，尤其是股利是否可累積、是否可轉換成普通股以及是否可收回等條件，都會影響到投資報酬率。

下 表整理出目前上市特別股的各種條件，早期發行的中鋼特及國喬特都是股利可累積的特別股，而且都不可回收。而最近金融控股公司所發行的特別股，除了股利不能累積之外，7年之後發行公司還有權以發行價格收回股票，發行條件較早期特別股還要差，所以投資者會要求較高的報酬率才划算。

資料來源：公開資訊觀測站

特別股的股價又如何評價呢？雖然特別股名為股票，但因為每年配息金額是固定的，股價就可以精準計算，所以上下波動的幅度就不會太大。市場習慣使用永續年金的現值計算特別股的股價，不過僅限於股利可累積且不可收回的特別股，公式如下：

股價 = 配息 / 報酬率

例如國喬特(1312A)每年配息0.6元，投資者若期望每年可獲得3.0%的投資報酬率，這檔股票的股價就值20元。報酬率是由市場決定，不同報酬率就會出現不同的股價。反過來，市場上的股價也反應出投資者要求的報酬率，只要將每年配息金額，除上市場價格就是投資者要求的報酬率。

報酬率 = 配息 / 市場價格

例如中鋼特(2002A)每股配息1.4元，目前(2017/3/10)的股價為42.6元，投資者用這樣的價格購買，投資報酬率相當於每年3.29%。國喬特每股配息0.6元，目前股價27元，所以投資報酬率為2.22%。也可以這麼說，特別股的報酬率是以市場股價回推，只有在初次發行時，市場價格才等於發行價格，配息率也才會等於投資報酬率。

中鋼特的發行價格10元，每股配息1.4元，所以發行時的配息率高達14%，而現在中鋼特現在的股價落在42.6元，報酬率只剩下3.29%。這意思是說，只有在發行時以10元買入中鋼特的投資者，才可以獲得每年14%的報酬率。若現在才去買中鋼特，就得用每股42.6元才買得到，每年每股獲得1.4元的配息，相當於3.29%的投資報酬率。

隨著股價的波動，投資報酬率也不一樣，以上述方式計算，台新戊特(2887E)每年報酬率為4.51%、富邦特3.86%、國泰3.60%，都只略低於發行時的配息率，不過再怎樣全部都比中鋼特的3.29%還要高，那是不是投資中鋼特比較不划算呢？

不能這樣看，因為發行的條件不一樣，導致報酬率也會不一樣。特別股的價值就在於配息，可是當公司沒有盈餘時，就沒有配息可以分配。如果股利是可累積，在沒有盈餘的年度，配息並不是不用配發只是先行記在帳上，等到公司有盈餘的年度還是得配發的。中鋼特及國喬特都是累積型，而最近金融控股公司所發行的特別股的股利都是沒有累積的，股利沒累積的風險就比較高，報酬率也要高一些才行。

可回收特別股 如同一檔會到期的債券

另外，特別股是否可收回影響報酬率更甚，特別股若不能收回，配息的現金流量才會相當於永續年金，才適用上述公式評價。特別股若在一定期間後就可以收回，就好似一檔期間不定的債券。若7年就收回，投資者等於買到一檔7年到期的債券，若10年才收回，就相當於10年期債券。

所以可收回的特別股只能用債券的方式來計算投資報酬率，列出不同年數收回的報酬率。只要用Excel 的RATE函數就可以計算年化報酬率，公式如下：

=RATE(年數, 配息金額, -股價, 發行價格)

例如台新戊特(2887E)特別股的配息是不累積，而且7年後可以收回。萬一持有這檔特別股的期間內，台新金的營運若沒有盈餘就領不到配息，而且不會累積，這種情況台新金就不會收回特別股，反正又不用配發利息當然沒有理由收回。如果每年都可以領到配息，7年後台新金就有可能收回，投資者就好似買了一檔7年期、票面利率4.76%的公司債券，若以目前股價52.8元計算，投資報酬率只剩下3.83%【=RATE(7,2.38,-52.8,50)】。

下圖是台新戊特2017/3/10股價52.8元，在不同收回年數的條件下，所計算的報酬率，可以看到收回年數愈晚、報酬率愈高，最後會貼近永續年金報酬率4.51%【=2.38/52.8】。目前4.51%的投資報酬率是假設台新金都不會收回特別股。

▼台新特(2887E)

小心未來升息造成股價下跌

特別股跟債券一樣都靠著配息獲利，債券有利率風險，特別股也一樣會有利率風險，也就是股價會隨著利率上下波動。就以中鋼特是民國63年11月27日發行，當時的發行價格為10元，配息率是14%。而現在中鋼特的股價已經升到42.6元，因為現在的利率相當低，投資只要求3.29%的報酬率，所以股價才會出現42.6元(=1.4/3.29%)的高價位。

中鋼特於63年發行，當時的定存年利率就已經高達12%，如果報酬率沒有比12%還要高，不會有投資者願意購買的，所以發行時的配息率為14%，股價10元。然而目前的定存利率只剩下1.0%，投資者每年只要有3.29%的報酬率就很高興了，所以即便股價高至42.6元投資者還是願意持有。

將來若是央行升息，投資者要求的報酬率也會跟著提升，股價就會跟著下跌。目前中鋼特的報酬率為3.29%，定存年利率為1.0%，風險溢酬等於2.29%，若將來定存年利率升至3.0%，那麼中鋼特合理的報酬率應該是5.29%，股價就有可能會掉至26.5元(=1.4/5.29%)，這就說明特別股的股價會隨著利率變動而波動。目前投資者對定存股非常熱衷，許多人把普通股當成定存投資。

其實，想要投資定存股，特別股還更像定存，領取固定的配息至永遠，即便企業要收回股票，還得用發行價格收回，比起普通股還更穩定。只是特別股因為發行條件不同，投資者可以獲得的現金流量也跟著不同，投資報酬率也會不一樣，投資者想要從中獲利，就得詳細了解當中條件所代表的意義才行。

本文刊登於Smart智富月刊224期64頁(2017 4月)