債券泡沫快破了嗎?

日期:2013-07-01

自從美國聯準會放出量化寬鬆(QE)退場的訊息,市場立即做出反應,美國公債殖利率馬上往上飆升,造成債券價格及債券型基金的淨值應聲下跌。許多媒體及名嘴趁勢大聲呼籲,目前不應該持有債券,最好拋掉手中的債券及債券型基金。其實債券型基金的投資者大可不必驚慌,即便未來利率上揚,仍然可以持續持有債券或債券型基金的,因為只要持有債券滿期,殖利率上揚甚至於對投資者是有利的。

怎會這樣,不是債券的價格跟市場利率走向是相反的,利率上升債券價格就會下跌嗎?現在是低利率時代,未來利率走揚機會高,債券價格下跌的機會當然相對也高了。難道怪老子對債券價格計算方式跟別人不一樣,否則怎會有相反的結果?其實債券價格的計算方式沒有問題,只是從長期投資的角度來看,債券的總報酬並非單由債券價格這一項來決定,必須將配息一併考慮進來才正確。

舉個例子就清楚了,一檔面額100元、票面利率5.0%,5年後到期、每年付息一次的債券。這檔債券的持有者,在未來5年中,每一年都可收到5元的利息,再加上到期的本金100元,可以收到本息總共125元。當殖利率為2%,這檔債券的市場價格為114.14元[=-PV(2%, 5, 5, 100)],若殖利率上升至5.5%時,債券的價格就會跌到97.86元[=-PV(5.5%, 5, 5, 100)]。如果James在殖利率2%時以114.14元買入債券,在殖利率5.5%時債券的市場價格只剩97.86元,跌幅可是高達14.3%。
*注:中括弧內為債券價格的Excel公式

但是若James在利率往上升時沒有賣出這檔債券,而是決定持有這檔債券到期滿,那麼James從這檔債券總共可領到本利和125元。James當時以114.14元買入,最後獲得本金加利息共125元,顯然不只沒有虧損,還有累積報酬率9.5%。這結果告訴我們,債券的總報酬不是只單純由債券價格決定,只要持有到期滿,靠著配息不只是不會虧錢,反而是會賺錢的。當然這得有個特定條件,這筆投資金額必須是閒錢,債券到期以前都不能轉賣才行。

所以持有債券到期就沒有利率風險,當然就不用擔心利率上揚的問題,但是債券型基金並沒有到期日,又要如何來看待債券型基金的利率風險呢?這其實很簡單,債券型基金持有非常多檔的債券,如果每一檔債券到了期滿,全部都賺錢,那麼債券型基金當然也就會賺錢了!

雖然如此,可是債券型基金持有非常多檔的債券,每一檔的到期年數都不一樣,某一些債券的到期日比較長,某些債券的到期日比較短。為了解決這問題,債券型基金使用加權平均的方式來表示整體基金的有效屆滿期。 例如一檔債券型基金共持有下列三檔債券,每一檔債券個別的淨值如下表所示,該債券型基金的總淨值為100億,有效屆滿期計算方式是將每一檔債券的到期年數乘上佔基金的比重,再全部加總起來就可以了。範例中這檔債券型基金的有效屆滿期就是5.85年 [=7*(30/100)+10*(20/100)+3.5*(50/100)]。

名稱 債券淨值 到期年數
債券一  30億 7年
債券二 20億 10年
債券三 50億 3.5年

較有規模的基金網站,都會列出債券型基金的有效屆滿期讓投資者參考。例如下圖的富蘭克林坦伯頓全球債券型基金,有效屆滿期為2.63年,也就是這檔基金所持有的債券平均在2.63年都會期滿。


資料來源:晨星網站http://tw.morningstar.com/ap/quicktake/portfolio.aspx?PerformanceId=0P00000L5S&activetab=Portfolio

有效屆滿期讓投資者清楚知道,該債券型基金平均需要多久,本金及利息才可以全部拿回來,同時也讓投資者知道,平均需要多久該基金所持有的債券都會被汰舊換新,我將這現象稱為債券型基金的新陳代謝。這又要如何解釋呢?當投資的債券型基金是累積型,收回的本金及配息並不會配回投資者,會自動轉換成單位數,也就是全部會繼續投入新的債券。當利率往上走時,汰舊換新後的債券殖利率就愈來愈高了。 以上例的富坦全球債來說,該基金平均所持有的債券2.63年之後就全部屆滿,那麼2.63年之後基金所持有的債券,幾乎都是以新的殖利率所購入的,也就是全部都汰舊換新過了。所以說在目前殖利率低檔的時代,有效屆滿期愈短受利率波動的影響就愈小,當然也會愈快轉換成新的債券。 最近十年,只要是投資等級的債券型基金,淨值都是平穩的扶搖直上,許多報導均稱這是債券的黃金十年,紛紛歸因於十年來殖利率一路下降的結果,然後再依此推論未來利率上揚,就會吹破債券泡沫。然而只要看一下美國公債兩年期的殖利率走勢圖,就知道事實並不是這樣,十年來的殖利率有上有下,並非一路下跌的。自2003年到2007年的殖利率是一路往上走,只有在2008年金融海嘯之後殖利率走勢才是往下。 如果利率上揚對債券投資會造成很大的影響,那麼2003年的債券投資應該很慘才是。然而事實並非如此,巴克萊美國綜合債券指數(Barclays U.S. Aggregate Bond Index)2003至2005年的報酬分別為4.1%, 4.3%, 2.4%,不只沒有大跌,反而是以小漲作收。


資料來源:http://www.treasury.gov/resource-center/data-chart-center/interest-rates/Pages/TextView.aspx?data=yield


資料來源:美國巴克萊網站

多年來投資者已能了解債券價格跟利率呈現反向走勢,但債券價格只是影響投資報酬率之一,配息才是重點。投資債券就是把錢借給別人靠著配息獲利,那麼債券的總報酬配息怎可以缺席呢。 如果投資者的心態沒有改變,投資債券也跟股票一樣只想低買高賣,那麼現在確實不是持有債券或債券型基金的好時機,但若是以投資的角度來看,只要長期持有債券或債券型基金,光是靠著配息就有不錯的報酬。而且當未來利率走揚時,未來回流的配息及本金都會自動的轉換到高殖利率的新債券,對債券型基金的投資者反而是件好事。 總而言之,只要把債券的本質真正弄懂,心中自有定見,才不會受到市場雜音的影響。放心吧,債券的泡沫只吹向投機者,真正的投資者是不受影響的! 。

本文刊登於Smart智富月刊179期(2013 7月)



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